2008年6月26日 星期四

前瞻香港管治大局


政府委任副局長、政治助理引發猛烈政治海嘯,至今總算暫時告一段落。但若曾蔭權政府掉以輕心,將今次的政治風暴當作單一事件看待,隨時會種下新一輪管治危機的禍根。

管治危機的tipping point

一個政府無論如何順風順水,總不可能長時維持民望高企,因領導人即使怎樣英明神武,都會有犯錯的一天。堅固的堡壘一旦出現第一道裂痕,就可能無限擴大至完全崩潰。

自從05年接任特首以來,曾蔭權一洗董建華「議而不決、決而不行」的弊病,大都能迅速拆除種種「政治炸彈」,政治上又力行務實的中間政治路線,因此深得主流香港人認同,令煲呔民望得以長期高企。但擴大政治委任制引起的風風雨雨,卻正正替曾蔭權的「民望堡壘」打開一個大洞,一旦處理不慎,就會成為引發新一輪管治風波的tipping point。

政治委任風波過後,民情正悄悄出現轉變,原本對曾蔭權「感覺良好」的大多數巿民,正醞釀對政府的不信任情緒。要避免情況進一步惡化,曾蔭權必須儘快作出政治調整,拿出一、兩項大動作扭轉趨勢。畢竟,擺在曾蔭權面前的,是一系列燙手的政治地雷:2012普選中途站方案、醫療融資改革、日漸升溫的下一屆特首「跑馬仔遊戲」等,一旦處理不善,煲呔隨時提早升上神,淪為政治跛腳鴨。

經濟好景差極有限

但如果說曾蔭權會像董建華般陷入重大管治危機的困局,卻無疑是說大了,畢竟,董建華政府之所以弄得天怒人怨,除了不斷犯下各種低級政治失誤,另一個重要原因是當時香港經濟嚴重衰退,巿民搵食艱難,加上政府陷入嚴重財赤,為了削減開支引發各大利益團體強烈反彈,最終墮入萬箭穿心的死局,23條立法導致50萬人上街,不過是駱駝背上的最後一根蘆葦草。

相反,即使曾蔭權往後的施政如何不濟,只要香港經濟繼續好景,失業率不超過5%、恒指不跌過18000點,大部份巿民能保持安穩生活,加上政府水頭充足、有足夠資源派糖及應付各大利益團體的苛索,民間不滿聲音始終有個限度,香港的管治大局總不至於像董建華年代般完全失控。無論如何,在今次的副局長、政治助理風波過後,過去兩、三年相對穩定的管治局面,畢竟再難維持下去,香港的政經大局將進入新一輪「走勢反覆」期。

這是一匡在《筆論天下》發表的最後一篇文章,因個人理由,我與木石都會離開這個專欄。多謝各位讀者及網友捧場,也非常感激編輯給予機會讓我們在此「發牢騷」。雖然一匡及木石暫時離場,但《筆論天下》還是會延續下去,請大家繼續支持我的老友陸日勤啊。

希望在不久的將來會再有機會同大家見面,拜拜!

2008年6月25日 星期三

中鋁盈警的啟示

外遊歸來,這三周的恒生指數雖然變動不大,只輕微下跌了二千點,但各類股份尤其是中資股的變化卻相當大。當中,中國鋁業的盈利預警最受關注,有一定代表意義。

上周五,中鋁(2600)發盈警,指出預計08年上半年的盈利將會較上年同期減少五成以上。業績倒退的原因,有一次性的雪災,亦有持續影響中鋁的燃料成本上漲等因素。受消息影響,股價在兩個交易日下跌了超過一成。然而,中鋁發盈警其實不是新聞。事實上,有些投行早前已指出中鋁面對的困難,木石再事後孔明,只會浪費時間。只是木石想指出,中鋁發盈警的背後意義相當重要,值得大家思考。

中鋁是行業老大,壟斷了國內的鋁業。從鋁礦土到氧化鋁以至成品鋁,都能一手包辦。理論上,它是各類工業的供應商,屬於相當上游的行業,應較其他工業用戶擁有更大的議價能力。但實際上,隨著煤及電價的上升,強如中鋁的,也受如此大影響,其他同樣是耗電大戶的水泥業及其他原材料行業,盈利前景實在令人擔心。

不利政策成拋售藉口

上游的壟斷行業受波及,下游的各類工業相信亦不會好過。若果這些上游的原材料供應商慢慢將成品加價,以減輕成本壓力,那原本已傷痕纍纍的工業用戶,將會百上加斤,盈利受壓不在話下,更重要的,由於各行各業都要面對這些成本上漲,只有少數能加價的行業能倖免於難,對於整個經濟而言,企業盈利下跌意味經濟的動力下降,影響不能忽視。

大家可能以為,只要買入那些最上游的行業如石油及煤公司,盈利及股價便有保障,然而,這可能是美麗的誤會。觀乎中央政府已出籠的政策如暴利稅及限制煤加價空間等,可以想像,中央政府是不會坐視,讓油及煤公司獨享通脹的利潤。以現時煤股的估值,任何突如其來的不利政策,都將成為拋售藉口。

翻來覆去,都是通脹的問題。現在已不是大家之前討論的食物通脹這般簡單,隨著電價及成品油價的上漲,全面性的通脹隨時一觸即發,更重要的,通脹的負面影響已慢慢反映在各企業上,以各分析員的盈利預期來看,市場還未反映這潛在的負面因素,萬一真如木石所言,各企業盈利將受打擊,大市估值向下的壓力非同小可。

隨時離場係散戶優勢

讀到這兒,大家可能又指摘木石過淡。由本欄開始至今,木石14篇文章中,凡與股市有關的,大都看淡,想來有點過份......只是基礎因素正逐漸轉壞而市場又不盡反映,怎能唱好?木石天生樂觀,深信股票而不是房地產,才是長線最賺錢的投資工具。然而,食有時、睡有時,大家又不是「芬佬」,何須在大勢向下時急於下注?弄不清可以離場,這是散戶的優勢。跟做人一樣,要想在股市長存,便得弄清自己身處位置......

寫作是有趣的,無奈木石即將履薪的投行要木石避嫌,暫停寫作以免利益衝突。木石還未「搵夠上岸」,興趣與金錢,木石選了後者......在此多謝編輯及讀者這幾個月來的支持,後會有期!

2008年6月24日 星期二

好打得的紙老虎

體育服裝公司李寧(2331)早前宣佈,贊助多個國家奧運成員的體育服裝和運動鞋。李寧表示銳意發展國際市場,不過,其實際業務高度集中在中國內地,出口銷售絕無僅有,外國人即使看到代表自己國家的運動員,穿上李寧牌的衫褲鞋襪,也無法購買李寧產品。

李寧的國際贊助亦志不在此,她要討好的對象,其實是國內的消費者。國內同胞在電視看到自己國家的品牌由外國人穿上,想到外國人信賴中國品牌,民族自豪感湧上心頭,購買李寧牌成為愛國的象徵。有美國傳媒指,李寧的做法子虛烏有,取笑其策略為「紙老虎市場推廣法」(paper-tiger marketing)。

奧運增品牌號召力

日勤對這個略帶貶意的形容不以為然,利用奧運來提升品牌在本土的號召力,早有先例。

1952年,芬蘭赫爾新基奧運,德國著名品牌Adidas,採取類似的策略而聲名大噪。當時Adidas剛與原本同屬一間公司的Puma分家,獨立品牌處於起步階段。二次大戰後,德國百廢待興,Adidas乘時而起,但規模不大,屬地區性質,大部份德國人也對她感到陌生。

在未有Nike的那個年代,消費者對體育品牌的認知程度模糊。較容易在消費品腦中留下印象的,是四年一度的奧運,運動健兒所穿的品牌,而當中,勝出的運動員在頒獎台上領獎,尤其矚目。奧運前夕,優秀的運動員成為各品牌兵家必爭之地。

另一方面,有限的影視技術,是宣傳效果的樽頸因素。電視影像解像度低兼且是黑白,觀眾不容易認出運動明星所穿的運動鞋,屬於那個品牌。

旨在討好自己同胞

在那次奧運,Adidas成功打破以上兩個障礙,她贊助了捷克田徑好手艾米爾.查托沛克(Emil Zatopek),而查托沛克亦不負所託,連奪三項長跑金牌。另外,為了方便觀眾識別其品牌,Adidas引入新設計──白色三間圖案印在深色的運動鞋兩則,形象鮮明。

全世界的電視觀眾,為查托沛克歡呼之餘,也無可避免察覺他的醒目跑鞋,可惜Adidas令大眾留下印象的,不是她的三間招牌設計。基於政治考慮,查托沛克擔心使用德國產品得太高調,會引起捷克人民的不滿,所以他向Adidas設下條件,是Adidas將跑鞋三條直間,刪去一條。為了顧全大局,Adidas惟有破例。

做了那麼多功夫,當年的Adidas並非旨在揚威海外。事實上,各國亦未解除對德國自大戰以來的出口禁制,像今日出口不多的李寧一樣,Adidas在國際體壇費盡心思,也無非是為了討好自己的同胞而已。

2008年6月20日 星期五

水漲船翻

石油價格高企,用家固然受苦,豈料油站也遭殃。美國油站紛紛結業,原因是汽油來貨價格飈升,令油站成本激增,即使油站調高售價,也未能將成本增幅,完全轉嫁予消費者。有報道指,面對油價高昂,客戶多以信用卡付款,以幫輕荷包,但油站現時的微利,莫說應付工資和燈油火蠟,連信用卡公司的交易行政費用,亦負擔不起。生意做一單,蝕一單。

去年,美國這個用油大國,有三千多個油站倒閉,為5年以來最高的水平。最大油公司埃克森美孚在本月宣佈,全面退出汽油零售業務,出售現時二千多個油站。石油價格高企,油站遭殃帶出兩個有趣的課題。

上游漲價下游受累

第一,生產鏈的上游產品漲價,下游業務不一定受惠。中國政府限制成品油價格,導致中石化(386)煉油業務錄得虧損,國內也有油站因蝕本而暫停售油。即使政府放寬價格限制,由市場自由定價,虧損可能收窄,不過,虧損情況不會扭轉,原因是零售市場有她的秩序,汽油價格可能高於,也可低過上游原油價格,故「麵粉貴過麵包」不是不可能的。

第二,通脹真可怕。有經濟學者提出通脹「中性」理論,認為通脹不可怕。他們認為通脹雖然令百物騰貴,但在市場水漲船高的情況下,市民的工資會相應提升,於是消費者的購買力不變,生活質素得以維持。

日勤認為,如果經濟上所有價格都同步上揚,當然沒有問題,但現實卻並非如此。在高通脹下,有些產品價格走快一點,有些價格會走慢一些,通脹的殺傷力,在於相對價格的變化。

油價急升工作消失

以油站業務為例,如果你是油站職員,在今日的通脹下,你的工資不但滯後於物價,而是更糟糕地連工作也消失了,因為油站也已關門大吉。

類似的遭遇,不單發生在油站職員上,亦同樣發生在汽車廠工人中,油價走勢遠快過車主收入的升幅,導致車廠結業,美國三大車廠之一的通用汽車日前宣佈,削減1.9萬名員工。美國最新消費物價指數上升3.9%,通脹加劇的同時,失業率惡化至5.5%。

中國通脹也出現高度集中的類似情況,食品價格增逾兩成,非食品價格只輕微上升2%,相對價格變化大,失業率可能上升。

至於通脹的其他壞處,就是危害窮人的基本生活,也令每個打工仔的退休金貶值。日勤認為,原因都是因為這個世界不完美,水漲船不一定高,船可以翻。

2008年6月16日 星期一

就CEO薪酬投票

每年賺過億元薪酬的企業行政總裁,被傳媒封為「打工皇帝」。近年,行政總裁薪酬有上升趨勢,這趨勢不限於香港,在歐美,總裁的薪酬也經常成為報章頭條,尤其近幾個月,次按危機打擊下,企業錄得虧損,仍無損總裁薪高糧準。

美國總統候選人麥凱恩,在選舉工程進行得如火如荼之際,突宣佈將跟隨對手奧巴馬,支持一個名為「Say on pay」的計劃──「薪酬發言權」計劃,強制上市公司需舉行股東投票,就總裁薪酬表態,麥凱恩的決定顯示,加強對總裁薪酬控制,已引起選民廣泛關注。

薪酬發言權多此一舉

由於兩位參選人都支持「薪酬發言權」計劃,無論那一位當選,都很可能付諸實行,強調國際化的香港,很可能彷效。究竟政府應否強制上市公司,舉行「薪酬發言權」投票?在事事講求「民主化」的企業管治趨勢下,投票發言權「有好過冇」。這點很少人反對,但日勤對計劃有保留,認為是多此一舉的政府秀,麥凱恩表態,博取選民歡心,多於保障股東的利益。

對股東來說,找一個稱職的總裁,遠較決定合理的薪酬重要,聽起來,日勤好像在鼓勵企業做闊佬,視股東的錢財如糞土。不過,只要換個角度,從整體企業來看,總裁薪酬佔企業的正常盈利微不足道,以和黃為例,去年純利306億元,但行政總裁霍建寧的過億元薪酬,只佔盈利不足1%,相反一個稱職的總裁,可為企業帶來的盈利貢獻或避免的損失,遠高於這百分比,所以要保障股東利益,找一個合適的人才更重要,計較薪酬變成無關宏旨,因股東會已有機制選舉和罷免總裁。

招攬人才價高者得

再者,據現行制度,董事會負責製定總裁薪酬,而總裁薪酬在金額上,又可能不及企業採購機器、設備及物料,如果總裁薪酬要拿到股東會投票表態,其他數以百計的採購,豈不是也要搬到股東會投票?這樣費時失事,亦令企業權限和責任,變得十分混亂。

更重要是,總裁薪酬不斷上升,不一定等於不合理,可能是實際人才資源需求下的結果。全球一體化,令企業要與全球每個角落的企業競爭,以價高者得方式招攬人才,以足球明星為例,假如基斯坦奴只能在其祖國葡萄牙踢聯賽,不能與各國大球會協商,薪酬一定比不上他現時效力曼聯的水平。

「薪酬發言權」投票,如果由個別企業自發性進行,是他們的自由,但由政府強制執行,即使總裁的薪酬確實偏高,措施亦難以有效糾正問題。

股東對總裁薪酬有何不滿,最佳解決方法是用腳投票,沽售股份。如果持股太多,離場困難,可向董事會施壓,甚至罷免董事。

2008年6月13日 星期五

電視風雲

無線電視放盤,據報賣方索價相當高,並未嚇退一眾買家的意慾。撇除控制權價值,現時電視廣播市值達200億元,尤記兩年前,本港另一間免費電視台亞洲電視,以作價4億元出售兩成股權,代表整個亞視估值僅20億。電視廣播市值是亞視十倍以上,為甚麼兩者相差這麼遠?

電視廣播佔據本港絕大部份廣播市場,收視率跑贏同業幾條街,從這角度看,市場佔有率,兩者市值差距實屬合理;不過,從經營者角度看,市場佔有率與收視率都是表象,背後意義在於,電視廣播管理營運,辦得較亞視好,這一點,很少人會反對,問題是,究竟電視廣播需要辦好多少。至於廣告收入相差十倍,觀眾數目相差十倍,是否代表電視廣播的製作,需要較亞視出色十倍?投放的資源要多十倍?

淘汰賽論勝方贏盡

日勤認為,是不需要的。電視廣播不一定需遠較亞視優勝,便足夠享受不合比例的豐厚成果。這現象,經濟學者用「淘汰賽理論」作解釋。一項網球淘汰賽,網球手致勝之道,是每一圈比賽也勝出,大勝與小勝沒相干,只要你每圈都勝出,冠軍更屬於你,而你最後所得的獎金,是其他對手的幾倍甚至十幾倍。

長久以來,電視市場類似網球淘汰賽,勝方贏盡。原因顯然易見,收看電視並非純粹個人享受,而是社交活動一部份。收看同一節目,親朋戚友之間才有話題。選擇電視台不單基於個人愛好,亦視乎別人的選擇,而別人的選擇一樣受你影響。於是乎,只要有某個電視台稍為優勝,便可吸引絕大多數的觀眾。

「淘汰賽理論」也適用於電影、流行音樂、暢銷書和網站,所以電影明星、歌星、大作家及成功網站的回報,也是高度集中在少數個體身上。

不公平因牌照限制

電視廣播面對的球賽,較法國網球公開賽易打,原因是,香港政府只發兩個廣播電視牌照,「球手」只要合資格參加比賽,便無驚無險自動晉身總決賽,只要打贏一場,便可捧杯。

建基於淘汰賽制度下的商業社會,勝方贏盡,違反「一分耕耘、一分收穫」原則,有人視之為不公平。日勤則認為,淘汰賽制度有兩個好處,第一,它尊重消費者自由選擇權利,電視市場就是一個很好的例子。談論電視劇劇情,多年來為我們帶來無窮歡樂,這些歡樂建基於我們一窩蜂追看同一劇集,一窩蜂未必有益,但一窩蜂也有一窩蜂的自由。

第二,法國網球公開賽,都是打淘汰制,筆者從未聽聞有人投訴這比賽不公平,公平與否,跟是否行淘汰賽無關。更重要的,比賽是否容許廣泛參與,讓人人有機會挑戰王者。港府限制電視牌照,為這項淘汰賽添上不公平的特質。

幸好,科技進步打破了這框架。有線電視服務及互聯網的普及,令我們減少收看電視的時間。電視廣播可能要面對新的比賽規則。

2008年6月6日 星期五

工作與家庭之間

星巴克的成功要素,除了在於她重提美國人飲優質咖啡的雅興,更重要可能是,她帶回失落已久的一個介乎工作與家庭之間的個人空間──the third place,直譯作「第三地方」。

20年前,一位社會學者提出「第三地方」概念。當時,大量美國人從城市湧往外圍城市居住,但由於住所疏離,加上治安欠佳,鄰居互不相識,出現很多社會問題。學者提出,美國社區需有一個安全舒適的地方,讓人們能在住所(第一地方)和工作間(第二地方)之間,找到一個社交場所,可經常做訪,逗留一段頗長時間,那裏有志同道合的人的落腳點,共同的興趣可以是飲咖啡,也可以是飲酒。

星巴克提供歇息空間

「第三地方」也是心靈醫生,讓人有機會在面對工作和家庭責任之外,有一個歇息的空間。以往的「第三地方」,有小型酒吧和茶館,星巴克的興起,不但取代了她們的地位,隨著時間的演進,對「第三地方」的概念有所調節。在咖啡店,你未必需要交朋結友,反正大部份人都是獨行俠,正確地說,應該是需要有人陪伴的獨行俠。這樣一個有飲品、梳化和音樂的地方,足以構成美好的「第三地方」。

近年,雖然星巴克新店擴張速度已見放緩,但隨科技進步,人們對「第三地方」的需求,卻有增無減,資訊科技發達令以往只能在家中或工作間進行的活動,今日可在「第三地方」進行,例如上網消閒或用電腦工作。人們在咖啡店的活動,不再局限和友伴聊天或獨個兒看書,花在家庭和工作崗位上的時間,反而有被「第三地方」奪去的趨勢。

第三地方帶來的商機

從星巴克的經驗看,「第三地方」不單是一個學術概念,反而是一門大生意,可帶來無限商機。究竟,香港有沒有「第三地方」?根據日勤觀察,星巴克不可能是香港的「第三地方」,她頂多是「鬼佬許留山」。除了少數靠近商業中心的分店,比較可以作為聚腳點,其餘大部份位於購物旺區的,都是為逛街的購物人士,提供稍為歇息的地方,以便他們在短時間內充電,繼續下一程血拼。

日勤認為,香港除了零星的桌球室、遊戲機中心、健身室外,沒有真正的「第三地方」。港人工作時間長,一般打工仔每日工作十多小時,一放工巴不得立即返家休息,當然在家中也會花上幾小時上網,如果虛擬世界也有資格被納入「第三地方」,可能Facebook和「高登討論區」就是我們的「第三地方」。

為甚麼香港沒有「第三地方」?答案是港人根本不需要這個不切實際的老外玩意,還是暫時未有企業家,炮製出適合港人的「第三地方」?這是一個雞與雞蛋的問題。

2008年6月4日 星期三

好消息出貨?

醞釀多年的內地電訊業重組,終得到較明朗發展。根據最新公佈,過往由中電信(728)及網通(906)經營的固網業務,將會和聯通(762)的移動網絡合併。除中移動(941)這流動電話業務老大外,將來中國電訊業將會變為鼎足而立格局,即中移動、新聯通及新電信。

完成重組合併後,網通將成為聯通全資附屬公司,並在交易所除牌。新聯通將擁有原聯通GSM這賺錢的流動網絡及網通的固網業務。新電信則擁有原中電信龐大的固網業務,及原聯通長期虧本的CDMA網絡。唯一不會改變的是中移動。理論上,新聯通及新電信將名正言順地與中移動一較高下,爭奪移動電話業務的市場。

霸主地位難動搖

大家最關心的,是重組後他們的股價表現。不過,市場看法相當分歧,有說新聯通將長期虧本的CDMA網絡脫手,從此盈利前景變得明朗;有說中移動霸主地位將被新出籠的政策針對,令毛利率受壓,以至影響盈利增長;有的更說,整個市場的盈利將受波及,意即每間公司都受到負面影響。

誰對誰錯?木石沒有定論。然而木石想指出,中移動的霸王地位並不是三幾個政策可動搖。合併後的新電信,雖由強人王曉初領導,但他背負的是業務增長呆滯的固網業務,及需投入大量資源才可提升盈利的 CDMA網絡。王曉初指出,CDMA業務望能於3年內達到1億用戶,暗示從09年起,每月上客人數要達150萬,相對現時30萬的月上客量,木石對此進取目標存疑。

新聯通亦面對固網業務呆滯的問題。更糟的是,與新電信一樣,固網業務貢獻絕大部份的盈利,換句話說,就算新聯通的GSM業務有所增長,對整間新聯通的盈利增長亦不會明顯。更何況,木石怎也想不通,何解合併後的新聯通GSM業務,能突然「升班」,與中移動較量。難道網通的固網能與聯通的GSM網絡產生協同效應?

下跌因素漸浮現

論GSM網絡質素、覆蓋範圍及售後服務,中移動有絕對優勢,客戶慣性消費只會令中移動強者越強。就算計及3G開發成本,中移動基本因素依然看高三線。

不過,基本因素沒有大變,不代表中移動現價抵買,現時中移動大約以172008PE作交易,相對0406年的1315倍平均PE,現價是否特別吸引?見仁見智。只是之前大家未及想到,能令內地電訊業下跌的原因或藉口,已慢慢浮現,究竟這會否觸發整個電訊業估值向下,大家走著瞧吧!
(編按:木石因事外遊,未來兩星期將會暫停出文,六月下旬再見。)

2008年6月3日 星期二

建立真正的國際視野


自從九七回歸以來,「建立國際視野」似乎成為了香港人的時髦口號。當大角嘴朱師奶、將軍澳九叔也把「亞洲國際都會」、「與國際接軌」、「全球化」等名詞講得瑯瑯上口之時,是否就代表香港人真的胸懷四方、視野廣闊?

《筆論天下》的讀者中,既有專業的投資者、亦有關心社會時事的有識之士,而建立真正的國際視野,相信是我們三位作者與讀者們共同的努力方向。畢竟,你要準確分析石油巿場及油股的走向,就不能夠對中東一帶的政治衝突一無所知;要把握中國政治的發展走向,亦要了解北京與非洲各國的政治聯繫。

全球52個「熱點」

一匡今日向大家介紹的一本小書──《從地圖看世界紛爭》,不啻是我們建立國際視野的導航針。此書的主旨是透過地圖觀察世界各地的政治紛爭。書的開首便是一幅世界地圖,透過地圖點出全球52個衝突「熱點」,包括美洲的秘魯、哥倫比亞,亞洲的北韓、印尼,中亞的克什米爾、緬典、阿富汗、庫宜德,中東的巴靳斯坦、黎巴嫩,非洲的剛果、安哥拉、盧旺達、莫桑比克,歐洲的科索沃、北愛爾蘭等等。然後作者便順序闡釋這些政治「熱點」衝突頻仍的來龍去脈、前因後果,從現況、原因、背景、展望四大角度逐一說明。

政經分析的先決條件

《從地圖看世界紛爭》當然不是一部寫給專門研究國際政治的人看的書(對這些人來說,這本書顯然太淺),而全書只有短短的二百多頁,內容難免予人浮光掠影、不夠深入的感覺,但卻是一般讀者了解國際問題的簡易入門指南。總體來說,閱讀此書能夠令你迅速掌握國際大勢,對「以巴問題」、「科索沃獨立」等常常出現在新聞報導的國際議題建立基本的認識。而建立宏觀的世界視野,正是作出準確政治判斷、深入財經分析的先決條件。

要建立真正的國際視野,光說不練是沒有用的。
(編按:一匡因事外遊,未來兩星期將會暫停出文,六月下旬再見。)

2008年6月2日 星期一

李澤楷的取捨

電訊盈科(008)日前宣佈將會進行重組,是主席李澤楷兩年前嘗試脫手電盈不果後,再作嘗試。汲取以往失敗的教訓,今次重組的方式,形式上作出頗大修改。日勤認為,今次做法對李澤楷和中央政府,兩全其美,可惜犧牲了小股東的利益。

李澤楷06年提議,出售其透過新加坡上市公司盈科拓展持有電盈的股權,競投者包括澳洲和美國的投資公司,遭電盈第二大股東、國企網通反對,理由是固網通訊業務屬國家策略資產,不得售予外國人,最終賣盤計劃失敗。

李澤楷今次提出的新方案,將包括固網在內的電盈核心業務,注入一間新成立的公司,然後邀請新投資者競投新公司最多四成半股權,有關計劃,竟獲得包括網通成員在內的董事會一致通過。

戰略性資產仍保留

為甚麼網通取態今非昔比?有人說,原因是新方案出台,適逢內地電訊業重組,加上網通本身亦有人事變動,以往反對賣盤的人已被調職,所以新方案得以順利過關,但日勤不認同。若根據這個邏輯,李澤楷不彷將舊一套照版煮碗便成,何必搞新花樣?再者,戰略性資產關乎國家政策,即使國企出現人事變動,亦不可能導致朝令夕改。

日勤認為,網通通過新方案的原因是,電盈肯保留固網業務超過一半股權,即保留固網業務的最終控制權,令中央眼中的戰略性資產,仍由中央信賴的家族託管。

李澤楷賣盤目的,始終是求財──出售這件科技成熟的資產套現,投資更高回報及增長潛力的生意。據新方案,李澤楷雖然不能直接套現,但新投資者加入時所付出的代價,也為新公司提供一大筆新資金,李澤楷仍可利用這批新錢再投資。

即使沒有減持股權,新方案仍存在攤薄作用。電盈佔固網及其他核心業務的股權,由原先百分百,降至五成半。若電盈將來要再降低固網佔有權,可將新公司持有的固網業務再進行分拆,然後售出固網業務股權,令電盈佔固網業務的股權進一步下降。這樣吸引新資金之餘,李澤楷仍以一環扣一環的方式,控制固網,令中央政府放心。

小股東利益被漠視

可惜,如果日勤是電盈股東,寧願接受前年的賣盤方案,因為那個安排乾手淨腳,李澤楷和電盈分家後,他去做他的冒險家,電盈股東繼續享有固網業務的穩定回報。現在的方案,令李澤楷和小股東的利益,繼續綑綁在一起,固網業務盈利被攤薄,股東卻不能得悉套現所獲得資金的投資前景。

傳統電話的通訊方式是一對一的,時至今日,很多電話已設有會議功能,容許多方同時通話。在企業發展策略方面,官商兩方謀求共識之餘,又能否容納代表小股東的第三條線呢?

分類